壳资源价值的计算公式

壳资源价值=净壳价值+资产价值+投机价值-收购成本

壳资源的几种表现形式：

１.市场定位型：例如用友软件

２.炒作预期型：例如ST板块走强

３.净壳收购型：例如PT公司的改造

４.股权之争型：例如方正和裕兴的收购战

５.资产重组型：例如阿城钢铁脱胎换骨

６.借壳上市型：例如清华园入主ST海洋

壳资源价值的历史来源

壳资源价值究竟是怎样一种价值，这个问题也许难以理解，但是可以用一个简单的假设来描述：假设有两家所有条件都相同的公司，其中一家是上市公司，而另一家是非上市公司，它们在产权交易市场之间的价值差异，也许就能反映出壳资源的概念。

举一个例子，如果你投资一亿元创办了一个企业，包括土地、人员、设备及无形资产成本等，如果你想在资产市场以10亿元将它卖掉，也许有人会认为你疯了，但是如果在资本市场，你完全可以做到这一点。因为资本市场，尤其是证券资本市场与实物资产市场的定价方式是不一样的，股权在这个市场当中的交易价格所计算的，是未来的投资收益，也就是一定量的资本，未来可能产生的利润，也计算在现在的交易价格当中。这种方式无论合不合理，反正已经在目前的世界资本市场的游戏规则当中被固定了下来。

当产权可以进入获准某种准入制度下的交易市场当中交易时，它似乎就拥有了某种特权，这就是资本主义制度中关于“资本”这两个字的优势地位的典型体现。

但在这个市场中，不仅仅有产权计价方式方面的差异，还存在着一个投机的可能性问题，因为在资本市场当中的实物财富的较小变化，可以引起产权市值的较大变化。因此，进入这个市场就存在着投机的可能，那么投机上的价值也会体现在壳资源价值当中。

从用友软件说起

本文不想仅仅做理论上的探讨，而是希望通过壳资源价值的发掘，来解释发生在我们身边的事情。近期用友软件在主板市场上市，首日股价就曾一度突破百元大关，是中国证券市场的新现象，人们对此议论纷纷。那我们就从用友软件说起，一个净资产不过8000多万的软件企业，一夜之间怎么会拥有近百亿的市值呢？也就是说，人们为什么会用这种方式计算它的价值？在这里，资本市场的财富放大效应体现无疑。

有些人也许不能理解，一百个亿本身可以再造几十个像用友软件这样的企业，为什么用友会值这么多钱？其实在这个案例当中，用友软件这个企业的本身已经不重要了，重要的是用友软件这个“壳”的市场概念与市场预期,以及相关的投机与投资价值。有些人可能会有误解，认为只有破烂公司在重组的时候，壳资源价值才能体现出来，其实壳资源价值，是市场本身给予每一家上市公司的资源价值，包含着投资与投机两部分。当上市公司只存在投机价值时，壳往往会被转让，这时候大家才能看见壳资源的市场交易价格。

由于本文所讨论的不是企业的生产经营，而是将壳资源作为一种价值载体抽象出来，所以才会说用友软件企业本身，在这个问题当中并不重要，原因将在后文详细解释。

裕兴和方正，股权之争争什么？

裕兴举牌方正科技，在市场中搅起热浪，有关此次事件的深度报道现在已经炒得很热，裕兴为什么会收购方正？现在说法很多，各方面的原因都有，在此，我没有多少发言权。但如果从这一事件的本身来看，人们也许会问：裕兴和方正所争的到底是什么？

如果把问题看得简单了，它们当然争的不是这个企业的资产，而是这个企业的产权，核心在于“权”上，在于对上市企业的控制权。取得了控制权之后，就等于控制了一块更大的市场资源，这块市场资源本来不是属于它的，但是可以用较小的代价去利用较大的资源为自己服务，资本市场当中如果说股权之争所争的莫过于此。

从这个意义上来讲，如果产权是分散的，属于不同的投资者，但壳资源往往是集中的，集中在个别人的手上。目前市场人士对此事褒贬不一，但是从另一个角度，我觉得这种收购行为也许值得提倡，至少它是市场本身就应该发生的事情，更能体现出壳资源的真正价值。

我为什么会这么说，是因为如果壳资源价值由方正和裕兴之争这种形式体现出来至少比较合理，比其他的市场股权更迭行为显得理性得多，也干净得多。方正科技是一只三无概念股，要想控制它必须从二级市场收购，但是我国目前证券市场的股权结构并不如此，存在着流通股本和非流通股本两种不同的股权方式，在这种情况下，市场的很多行为会被扭曲，壳资源的投机价值会被极大地放大。

重组奇迹，羊毛出在羊身上

现在的市场投资者，对上市公司的重组行为很欢迎，因为这往往能创造股价上的奇迹，一个又一个稻草变金条的故事简直令人疯狂。不知他们想没想过,重组究竟重组什么？

重组无非是壳上的文章，也就是上市公司这个壳里面包含的实质内涵的转变。

现在我们所见到的重组大多是资产重组，当然不会创造价值至少不会创造新的价值。

如果从社会整体来考虑，将优质资产注入上市公司，将劣质资产剥离到资产市场之外，资产还是那些资产，好的还是好的，坏的还是坏的，没有出现新的。但是上市公司这个壳却有一个很大的作用，就是能将注入这个壳中的优质资产变得更有价值，至少能将它的价值潜力更好地发挥出来，这是壳资源价值的积极意义。

投资者也许认为重组创造了财富，实际上羊毛出在羊身上，是他们自己所提供的资源创造了财富，而资产重组行为，只不过给了这种市场资源一个更好的载体而已。这种重组行为是积极的，因为它并不是局限于壳的本身而是关注壳的内涵改变。

但是市场当中有很多类似行为，仅仅只围绕着壳资源去做文章，这就是典型的投机了。

我们经常可以看到，一个上市企业为了维护企业的壳资源价值，通过种种非正常手段进行包装，本来壳中所包含的实质性内涵，并无创造财富的能力，却会有人通过种种手段将财富向这个壳内转移。也许有人会问，这不是很好吗？本来上市公司每股只能赚一毛钱，通过非正常收益每股却能赚一块钱。其实世上没有免费的午餐，这种付出肯定会有更大的回报手段。

高手不言，空手套白狼的绝技

前文说过，当存在非流通股与流通股两种不同的股权结构时，上市公司的价值就会受到扭曲，壳资源价值中投机的成分，就会极大地增加。这里可以不作理论上的探讨，只是举几个“成功重组”的实例来说明问题。首先，要假定一个前提，那就是非流通股的交易价格,参照依据基本上是每股净资产，并没有纳入到资本市场游戏规则之内；而流通股的交易价格，是市场内的定价方式，属于另一种游戏规则。

案例之一：某上市公司，总股本两个亿，流通股本8000万，第一大股东所持有的法人股也是8000万，目前每股净资产2元，二级市场股价每股15元。现在，有人以每股净资产2.2元的价格收购第一大股东8000万的法人股。从表面上看，他也许吃亏了，但是却有一种办法让他一分钱也不用花。办法之一就是增发新股，如果以每股20元的价格增发5000万股新股的话，发行后每股溢价公积金就会达到3．6元，每股净资产就会达到5．6元；那么它如果再按同样的规则，进行法人股转让的话，这8000万股法人股的市场价格，就会达到4.8亿元，那么资产增值是3亿元，简直跟张着口袋收钱一样。

这里也许会有人问，现在的每股价格是15元，怎么你的增发价格反而是20元呢？

这个问题简单，在二级市场当中找一个配合方，将股价炒到25元不就可以了吗？同时你可以在重组的行为发生时，为这个壳注入一个新的概念，进行一下包装，股价的市场定位自然会随之改变。当然在这里你也要付出成本，比如说概念上的包装成本，为了拿到增发新股的批文,所付出的市场成本与公关成本。

其实，在这个案例中如果不是增发而是配股的话，也可以达到同样的效果，只不过前提是他这个大股东不能参加配股，这样才能享受到由流通股本配股所带来的溢价公积金对每股净资产的贡献。所以现在可以看到那么多大股东不参与配股恐怕原因也在于此。但这样做或许会受到道义上的指责，而且还要保证上市公司有配股资格，同时配股又有一定的比例限制不够过瘾。所以现在可以看到，很多分明有配股资格的公司不选择配股，却要选择去增发新股，尤其在重组之后，这种愿望表现得更为强烈。

明白了上面的道理，大家也许就会理解，为什么我国的上市公司的再筹资欲望会如此强烈，不管公司经营上有没有资金的需求，都会倾向于抓住每一个再筹资的机会。其根源在于股本结构的不同，由此导致了股权转让时计价方式的不同，正是因为这种不同，导致了在公司再筹资时，财富由流通股股东向非流通股股东自然地转移，而控制上市公司决策权的，正是非流通股股东。

然而，三无概念股情况却不太一样，如果股东不参加再筹资，那么自己所持股份的市场价格，也会受到除权因素的影响，所以他们在增发新股时态度要谨慎得多。

案例之二：上文所说的只是在法人股再次转让之后，才能将收益体现出来，在这种情况下，公司本身的资本运作是主要的，而二级市场的炒作配合是次要的。但是现在有很多重组行为本身是采取融资收购的方式，一方面收购之后的股权不可能很快地转让，另一方面融资有一定的期限，那么融资到期之后怎么办呢？有两种办法，一是将股权质押，这在目前的市场当中很常见，而且在重组概念股中出现的频率尤其之高。将股权质押之后可以解决融资的问题，而且又不失去对上市公司的控制权，其他的利益可以慢慢得到，简直和空手套白狼一样，相当于白赚了一家上市公司。

另一种方法就要将主要精力放到二级市场上，这是投资者最欢迎的。而我却认为，在资本运作方面是水平最低的。如果你收购一家公司的财务成本是2个亿，并不表示你损失了2个亿，而是2个亿的现金变成了2个亿的资产，但是如果是融资收购的话，到期你必须要有2个亿的现金来归还，二级市场坐庄也可以成为手段之一。为什么说其水平最低，因为上面所说的都是合法的，而这里的行为却有可能成为非法的。

还是上面这个例子，假设这个上市公司的流通盘是一个亿，如果坐庄的话怎样才能收回这些钱？由于这种市场行为缺乏数据，我只能引用目前惟一在这一方面的公开的探讨资料，也就是有一位孙成刚先生在书中提供的一组数据，坐庄一般控制40%至60%的筹码，将股价炒到翻一番的水平，资金大概收益率平均在40%左右。根据这个公式推导，如果收集筹码的成本价在10元左右，那么至少到将股价炒到15元上方并成功出货，才能够保证不亏本，当然成功炒作到更高的价位才能盈利。很多投资者困惑，空壳资产重组股价的第一目标位应该怎么计算？我想大概可以采取这种方式去计算。当然，这是假定在成功的基础上可以这样思考，市场上有不少失败的重组行为，失败的原因有很多，但是打开盘面一看，大多失败在股价上。

案例之三：我们还是来谈用友软件吧。有人说，用友软件首日上市所接盘的大多是机构资金，由此来推断市场机构对企业发展前景的看好。我们先不管这种观点是对是错，单纯来分析用友软件这个壳资源的炒作价值。假定用友软件仅仅是个壳，里面什么也没有，这些机构怎么能赚钱呢？而且在不坐庄的前提下怎么能赚钱呢？

很多人在注意到用友软件很高的市盈率的同时，却忽略了另外一个很重要的指标，就是净资产倍率，目前用友软件的净资产倍率是8.64倍，在两市之中这个水平并不算高。另外用友软件目前的每股净资产达到了9.718元，恐怕在两市之中算最高的水平，结合目前的股本规模来看，未来是最有扩张潜力的壳资源。

假设机构在上市首日的建仓成本在80元，那么以此类推，假如该公司未来进行连续的摊薄，在这里忽略经营上的因素，纯粹的静态计算，在经历最大可能的除权之后（三次10转增10），那么建仓成本折合到股价上，是每股10元，每股净资产是1.2元左右。需要注意的是，用友软件发行前的净资产收益率相当之高，在50%左右；如果这个净资产收益率保持不变的话，那么每股收益在0.72元的软件类股票的市场定位，绝不止是10元。当然规模迅速扩张之后，继续保持这么高的净资产收益率不太现实。就算其净资产收益率下降一半，那么要将一个每股收益在0．36元的软件类股票的股价，定位在30元，在目前市场也是可以接受的。

可以想象这其中的战略性投资收益是多大！这里还有一个问题，如果用友软件在未来这种净资产收益率保证不了怎么办？那就只好对其资产进行改造和包装了，这种包装也许是合法的，也许是非法的，但是越是合法的成本就越高。如果你能够精确地计算出包装的成本的话，你也就能计算出有这种意愿的机构，至少要持有多少数量的筹码才算合适。所以，不管目前该股短线上的股价震荡如何，投资机构可以有一个相当长远的观点，实力与时间成本的付出，是投资机构与散户投资者最大的区别。

当然我在这个案例中仅仅是一个假设，并没有说用友软件未来一定会这样，只是举出这样一个例子来说明问题而已。实际上，上述的种种行为并非是我国证券市场所特有的现象，只要有证券市场存在的地方，就会有类似的问题发生，仅仅是表现的形式不同而已。大家看过《风月俏佳人》这部电影吧，片中李察基尔所扮演的男主角便是华尔街专行此道的高手。

壳资源价值有多大？

壳资源的价值，可以用这么一个计算公式来表达，壳资源价值=净壳价值+资产价值+投机价值-收购成本。

所谓净壳价值很好理解，就是壳资源的重制成本，包括培育一个公司达到上市要求的运作成本、公关成本、时间成本、财务成本、社会中介成本等。这个净壳价值，相当于重新将一同样的公司推上市所要付出的时间上和金钱上的努力。一般比较固定，但是也会随着市场规模的大小和发行审批的制度松紧而改变。这就能够回答，为什么剥掉所有资产内容的股票代码，也能卖个几千万的问题。

资产价值很好理解，就是实物资产的价值，所谓投机价值当然是市场投机存在的获利可能。从公式中可以看出，资产价值与投机价值是相对的，当收购成本一定时，如果期望的壳资源价值不变，资产价值不高，收购者当然要要求更高的投机收益来补偿。这就能解释，为什么有人说越穷越光荣。实际上不是越穷越光荣，而是这个壳越空越容易引发投机。

从壳资源价值的计算公式来看，资产价值并不是惟一的组成部分，它还包含净壳价值和投机价值两部分，有些公司分明一文不值，为什么还会有人花那么大的代价去重组它，答案还是在于壳资源。